Telegram Ruling Ferme Une Nouvelle Porte À La Vente De Jetons Conformes À La Loi

Josh Lawler est associé chez Zuber Lawler, qui se concentre sur les fusions et acquisitions, le droit des valeurs mobilières et les transactions technologiques.

Tout le monde a joué au jeu de «Téléphone» quand il était enfant. Le premier enfant dit quelque chose dans un murmure à l’enfant suivant qui murmure à l’autre et ainsi de suite jusqu’à ce que le dernier enfant déclare ce qu’ils ont entendu leur chuchoter. On pouvait s’y attendre, cette dernière itération est significativement différente du message d’origine. Le téléphone est amusant quand on est enfant, mais cela ne se traduit pas bien en interprétation judiciaire. En statuant contre Telegram et ses plans pour lancer la crypto-monnaie gram, le tribunal de district du district sud de New York a rassemblé des concepts disparates de droit des valeurs mobilières pour arriver à une conclusion brouillée et incorrecte qui pourrait encore démanteler le développement de projets de blockchain aux États-Unis. 

Telegram exécute une application de messagerie extrêmement populaire (plus de 300 millions d’utilisateurs). En 2017, Telegram a cherché à tirer parti de la popularité de son application de messagerie en construisant le «Telegram Open Network» («TON»), une plateforme basée sur la blockchain pour prendre en charge un jeton (un «gramme») pour faciliter le commerce au sein de l’application Telegram. . Telegram a ensuite effectué un placement privé type 506 (c) pour financer le projet TON. Vendre à 175 «investisseurs accrédités» (les «acheteurs initiaux») des contrats à terme de livraison de grammes une fois que le TON était suffisamment fonctionnel pour soutenir leur utilisation. C’était une offre de titres.  

Plus d’un an plus tard, Telegram a cherché à respecter ses obligations en livrant les grammes. La SEC a ensuite cherché à interdire la distribution des grammes en tant qu’offre publique non enregistrée de titres. Le télégramme n’était pas d’accord.  

Le tribunal s’est rangé du côté de la SEC. Par implication, il s’est également prononcé contre tout projet de blockchain financé par des contrats à terme pour livrer des jetons (un nombre substantiel). Si elle est en appel, la décision annule la vente privée de jetons comme méthode de financement d’un projet public de blockchain, contrecarrant davantage l’innovation aux États-Unis dans cet espace critique. 

Un conte de deux doctrines

En bref, la Securities Act of 1933 interdit à un émetteur de valeurs mobilières de procéder à une vente publique non enregistrée de valeurs mobilières. Moins connue dans le domaine de la crypto-sphère, la loi interdit également à une personne qui achète des titres d’un émetteur avec l’intention de les revendre (un «preneur ferme») de procéder à une vente publique non enregistrée. Enfin, si un émetteur vend des titres à un preneur ferme, l’émetteur et le preneur ferme enfreignent tous deux la loi lorsque le preneur ferme offre ces titres au public à des tiers.  

PAR IMPLICATION, ELLE A EGALEMENT REGLE CONTRE CHAQUE PROJET DE BLOCKCHAIN ​​FINANCE PAR DES CONTRATS A TERME POUR LA LIVRAISON DE JETONS.

Le fait qu’un gramme soit un titre dépend s’il s’agit d’un contrat d’investissement. Selon le désormais tristement célèbre test Howey, un «contrat d’investissement» est «un contrat. . . par lequel une personne investit. . . dans une entreprise commune et est amené à espérer des profits. . . des efforts de. . . une troisième fête.” L’analyse se fonde sur «l’attente» de l’acheteur et est unique dans la réglementation des valeurs mobilières en tant que test subjectif. Dans ce cas, le tribunal a soigneusement pesé l’intention subjective des acheteurs initiaux, mais pas celle des tiers à qui les acheteurs initiaux vendraient (s’ils n’étaient pas enjoints) les grammes après la livraison par télégramme. Il serait impossible de le faire; ils n’existent pas encore. 

Les grammes ont un cas d’utilisation (au moins la décision de la Cour ne cite aucune preuve autrement). L’acheteur pourrait utiliser un gramme aux fins prévues dans un protocole de chaîne de blocs qui serait lancé avant la distribution des grammes. Il est tout à fait erroné que le tribunal procède à l’analyse de Howey uniquement sur la base du contrat à terme, puis extrapole leur résultat aux grammes. En fait, les indications à ce sujet se concentrent fortement sur la question de savoir si, au moment de la vente, un actif numérique peut être utilisé dans un protocole en direct. C’est pourquoi Telegram a structuré sa vente de contrats à terme et de grammes comme elle l’a fait.  

Barrière aux chaînes de blocs publiques

La fonctionnalité bloquante de la blockchain au pouvoir. La fonctionnalité de la blockchain repose sur les efforts d’une multitude d’acteurs incités à être dignes de confiance. L’incitation est généralement des jetons qui ont une valeur. Les participants n’évalueraient pas ces jetons à moins qu’ils ne puissent (a) les utiliser à leur destination, ou (b) les convertir en monnaie fiduciaire. On ne peut pas dissocier les jetons de la caractéristique d’avoir une valeur convertible en monnaie fiduciaire. De plus, la validité et l’utilité d’un protocole décentralisé nécessitent une distribution généralisée des jetons. Par conséquent, un développeur d’un système de chaîne de blocs doit distribuer ces jetons à grande échelle.  

Si chaque jeton de valeur est une «sécurité», la distribution des jetons devient extrêmement difficile. Jusqu’à la décision Telegram, un projet vendrait initialement leurs jetons dans une offre privée ou à l’étranger conforme aux lois sur les valeurs mobilières. Les acheteurs passent ensuite la période de détention prescrite par la loi de 1933. Par la suite, ces acheteurs pourraient revendre les jetons, souvent en les inscrivant sur une bourse. 

En décidant qu’un acheteur initial dans une transaction privée sera un «preneur ferme», qu’il détienne ou non les jetons pendant la période de détention précédemment suffisante, le tribunal s’oppose à la dernière méthode conforme à la législation en valeurs mobilières pour distribuer largement les jetons (c’est-à-dire en l’absence dépôt d’une déclaration d’enregistrement ou d’une offre circulaire auprès de la SEC, un processus très long et coûteux).

C’est le cas d’utilisation, stupide

Le gramme n’est qu’un code logiciel. Les gens achètent et vendent des logiciels dans une multitude de contextes, dont peu sont des ventes de titres.

La dénomination «code logiciel» couvre un large éventail d’articles avec un large éventail d’utilisations. Considérez qu’une grande partie de l’industrie du logiciel fonctionne par la vente de logiciels à un revendeur à valeur ajoutée («VAR»). Le VAR revend le logiciel à un utilisateur final à des fins lucratives. Semble familier? Le logiciel est-il une sécurité? Le test Howey dit oui. Le VAR est-il un souscripteur? La décision constaterait que c’est le cas.

Mis à part Howey Test, la conclusion est ridicule. Croisez les doigts pour que la deuxième cour d’appel de circuit reconnaisse l’erreur de la décision du tribunal de district.

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